图解 SpaceX 万亿 IPO 定价：135 美元的底气与华尔街的较量

6 月 2 日，SpaceX 向美国证券交易委员会（SEC）提交了修订后的 S-1 文件，披露了其 IPO 定价细节：每股定价 135 美元，发行 5.556 亿股 A 类普通股，对应估值高达约 1.77 万亿美元，募资规模达到 750 亿美元。这一数字不仅刷新了全球科技公司 IPO 估值纪录，更是将 2019 年沙特阿美创下的 1.7 万亿美元纪录提升了 700 亿美元。然而，同一天，晨星分析师 Nicolas Owens 运用现金流折现（DCF）模型测算得出，SpaceX 的公允价值仅为 7800 亿美元，不足 IPO 估值的一半。

1.77 万亿 vs 7800 亿：AI 故事撑起近万亿估值差距

两者之间高达 9900 亿美元的估值差距，核心分歧在于对 SpaceX AI 业务的估值。

• 核心业务估值趋同：晨星模型显示，SpaceX 核心业务（包括火箭发射和 Starlink 卫星互联网）的 DCF 估值约为 6110 亿美元，与 IPO 估值中的核心业务估值部分基本一致。
• AI 业务估值差异巨大：IPO 定价将 SpaceX 整体估值定为 1.77 万亿美元，扣除核心业务估值后，市场对 AI 业务的估值高达 1.16 万亿美元。而晨星模型中，AI 业务（包括 xAI 算力和轨道数据中心计划）按概率加权场景估值仅为 1700 亿美元。

换言之，市场愿意为 SpaceX 的 AI 故事支付高达 6.8 倍于晨星估值的溢价。

AI 业务：未经验证的“未来”与“风险”

晨星对 SpaceX AI 业务给出折价的两大理由：

1. 未来可行性和经济性尚未验证：
   • xAI 虽以 9650 亿美元估值完成融资，但招股书显示，其 2025 年预计运营亏损 64 亿美元，营收仅为 32 亿美元。
   • 轨道数据中心计划预计 2028 年才开始部署，距离产生实际现金流仍有数年时间。

   将尚未产生现金流的业务估值为万亿规模，是 IPO 估值与 DCF 估值之间最大的分歧点。

2. 治理风险不容忽视：
   • 马斯克对 SpaceX 拥有 85.1% 的投票权，加上 xAI 的收购条款，被晨星单独标注为重大不确定性因素。
   • 投资者需考虑马斯克对 SpaceX 决策的绝对控制权，以及 xAI 与 SpaceX 之间的潜在利益冲突。

史上最大 IPO：与沙特阿美和阿里巴巴的对比

• 沙特阿美：2019 年上市时估值 1.7 万亿美元，是全球估值最大的 IPO，至今无人超越。作为全球最大原油储量的持有者，沙特阿美在上市时已是稳定盈利的资源型巨头。
• SpaceX：与沙特阿美相比，SpaceX 仍在烧钱，2025 年预计合并报表运营亏损 26 亿美元。两者的可比性较低，SpaceX 的高估值更多依赖于其 AI 故事的想象空间。
• 阿里巴巴：2014 年上市时估值 2310 亿美元，仅为 SpaceX 1.77 万亿美元的 13%。过去 20 年，除阿里巴巴外，全球鲜有科技公司 IPO 估值突破 2000 亿美元。

华尔街的“定价权”之争

SpaceX 此次 IPO 绕过了传统华尔街投行的“定价权”，采用“一口价”模式，直接向市场公布定价。这不仅挑战了华尔街的惯例，也引发了市场对 SpaceX 定价合理性的广泛讨论。

• 传统模式：通常由投行根据市场需求和公司基本面进行定价，并通过路演与投资者沟通，最终确定发行价。
• SpaceX 模式：直接公布定价，绕过投行定价环节，赋予市场更大的话语权。

结语

SpaceX 1.77 万亿美元的 IPO 估值，135 美元的定价，既是对其未来 AI 业务潜力的押注，也是对马斯克领导力的信任。然而，估值差距背后的 AI 故事能否兑现，治理风险如何化解，将成为市场关注的焦点。华尔街的“定价权”受到挑战，而 SpaceX 的 IPO 也将成为检验市场对科技公司估值逻辑的试金石。

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