如果你在做私募股权代币化，或者你考虑买 pre-IPO 代币，这一篇是这个品类的终局判决。

严格说，被判死刑的是未经发行人批准、试图绕过转让限制的结构。发行人批准的 SPV、公司直接链上登记、合规众筹仍然成立。但今天市面上的 pre-IPO 代币，绝大多数属于前者。

2026 年 5 月 11 日至 13 日，Anthropic 更新了投资者警示页，声明：

不允许 SPV 取得 Anthropic 股份，任何向 SPV 的股份转让在其转让限制下「无效」（void）。任何第三方声称通过「直接销售、远期合约、代币化证券或其他机制」出售其股份敞口的，「很可能是在实施欺诈，或是在提供一项可能毫无价值的投资」。

它还点名了八家平台，包括 Forge Global（纳斯达克上市的受监管私募二级市场）和 Hiive（以合规著称）。OpenAI 同日发出措辞几乎相同的声明。

PreStocks 的 ANTHROPIC 代币最大跌幅 45%，OPENAI 代币跌 46%。

章程墙

这是我给这道障碍的名字，也是公开市场与私募市场在代币化上的根本分野。

公开市场的股票是自由流通的。一旦上市，第三方原则上都可以围绕它构造产品（2026 年 9 月后在美国须先通知公司、接受 30 天异议期）——无担保存托凭证（unsponsored ADR）几十年来就是这么做的。Robinhood 的 Tenev 2026 年 9 月为此和 AMC 的 CEO 公开吵了一架，他的论点在公开市场是站得住的：「公司控制它发行的股票的权利和义务，但这不代表它控制关于它的一切。」

私募市场的股票不是自由流通的。「谁能持有」本身是公司通过章程保留的权利：转让须董事会批准、有优先购买权（ROFR）、有明文的转让限制。

所以同一个动作，在两个市场的法律后果完全不同：

代币化可以绕开交易所、券商、清算所、时区，但它绕不开一份公司章程。

最讽刺的部分

Anthropic 声明发出后，代币并没有归零，还在交易，而且价格仍远高于 Forge 平台上的零售参考价 $254.57。

回看一下这个代币的轨迹：ANTHROPIC 从 2025 年的约 $235，涨到 2026 年 5 月初历史高点 $1,409，隐含估值一度突破 1.5 万亿美元——而 Anthropic 在 2026 年 5 月 28 日完成的正式融资估值是 $9,650 亿。

代币的隐含估值，是公司自己刚做完的那一轮的 1.5 倍以上。

然后公司说「这东西可能一文不值」，代币跌 45%，然后继续交易在 Forge 零售价的数倍之上。

加密市场的投机溢价，比一纸法律声明更顽固。这不是对论点的反驳，这是对论点的证明——如果价格发现是有效的，这个代币在声明当天就该逼近零。

结构上无效，和价格上归零，是两件事

这是我认为最容易被误读的地方。很多人看到「代币还在涨」就得出「Anthropic 的声明不重要」。

错。它们发生在两个不同的层面：

• 法律层：如果转让确实无效，那么 SPV 从未取得股份，代币持有人的请求权指向一个没有资产的壳。IPO 或并购时，你什么也拿不到。
• 市场层：只要有人愿意接下一手，价格就能维持。而发现真相的时点被推迟到了退出那一刻。

这个品类的风险不是「跌」，是「到了兑付日什么都没有」。而那一天到来之前，价格可以一直涨。

尽调四问

如果你还是要碰这个品类，四个问题，都能在下单前查完。

① 目标公司有没有公开表态？直接搜「公司名 + SPV + tokenized shares」或「公司名 + pre-IPO token warning」。Anthropic 和 OpenAI 的警示页是公开的——在 5 月 11 日之前做这个搜索的人，能在崩盘前拿到预警。

② 发行方是独立机构还是平台自设？Bitget 的 preSPAX 由 Republic 发行（独立主体、有自己的监管记录，且为 rSPAX 向 SEC 提交过 Form C，可在 SEC 官网查到）；交易所自己发币的风险结构完全不同。

③ SPV 文件能不能独立核实？合规结构应有可查的设立登记、持股明细与定期资产证明。PreStocks 的持仓证明报告从未公开——这正是其可信度受质疑的核心。对比 Jarsy：链上可验证储备证明，Delaware LLC 结构，$10 起投，是这个品类里透明度最高的。

④ 隐含市值与持有资产的比例合理吗？代币总供给 × 当前价 = 隐含市值，对比平台公开的持有资产规模。如果隐含市值是持有资产的数十倍，即便所有资产都真实，大多数持有人同时出场时也找不到足够的东西兑付。

三句话收尾

代币化能绕开交易所、券商、清算所和时区，但绕不开一份公司章程。

在私募市场，「谁能持有」是公司保留的权利，不是持有人的自由。

而这个品类真正的风险不是价格下跌——是到了兑付日，你的请求权指向一个空壳。

你怎么看：私募股权代币化这个品类，还有合规路径吗？

#私募股权 #代币化 #尽调