第 2 章 戛纳：To Catch a Token
如果你在评估一家机构的代币化计划，这一章讲的是 Robinhood 第一次公开上链的过程：它在 2025 年 6 月宣布了什么，第二天遇到了什么，以及这次经历如何塑造了一年后的 Robinhood Chain。
一场在海边发布的上链计划
2025 年 6 月 30 日，Robinhood 在法国戛纳举办了一场名为“To Catch a Token”的发布会。这个名字借用了希区柯克的电影《捉贼记》（To Catch a Thief），发布会的内容可以概括为三件事：
- 在欧盟推出股票代币。 30 个欧盟和欧洲经济区国家的用户，可以在 Robinhood App 里买卖 200 多只美股和 ETF 的代币，交易发生在 Arbitrum One 上；
- 宣布自建 Layer 2 区块链。 基于 Arbitrum 技术，专门用于代币化真实世界资产，将来承接股票代币的结算；
- 扩展加密产品。 欧盟上线永续合约，美国推出质押等功能。
Tenev 在发布会上说，这些产品“为加密成为全球金融体系的支柱奠定了基础”。
从后来的发展看，戛纳发布会确立了 Robinhood 上链的两个基本选择：
- 先海外，后美国。 股票代币只面向欧盟用户，美国用户不能买；
- 借用成熟技术，而不是从零造链。 选择 Arbitrum，而不是自研共识或虚拟机。
这两个选择，一直延续到了 2026 年 7 月的 Robinhood Chain 主网。
第二天：OpenAI 说“这不是我们的股权”
戛纳发布会上还有一个小环节：Robinhood 向部分欧盟用户赠送了 OpenAI 和 SpaceX 的“私营公司股票代币”。
2025 年 7 月 2 日，OpenAI 在官方账号上发表声明：
这些“OpenAI 代币”不是 OpenAI 的股权。我们没有与 Robinhood 合作，没有参与此事，也不为其背书。任何 OpenAI 股权的转让都需要我们批准，我们没有批准任何转让。
几天后，Robinhood 在欧盟的主要监管机构立陶宛央行表示，已经联系 Robinhood，要求说明这些代币的结构以及相关的客户沟通方式。
Robinhood 的回应是：这些代币通过一个持有底层资产的特殊目的载体（SPV）提供经济敞口。按照 Robinhood 欧洲公司公布的赠送条款，OpenAI 代币的对冲方式是：Robinhood 持有一只 SPV 的基金份额，而这只 SPV 持有 OpenAI 的可转换票据；代币本身不赋予持有人任何获得底层资产或公司股份的权利。
这次风波暴露了什么
这场风波后来被很多人当作 Robinhood 代币化的“黑历史”。但从结构上看，它更像一次提前的压力测试，暴露了代币化必须回答的三个问题：
| 问题 | 戛纳时的答案 | 一年后的变化 |
|---|---|---|
| 持有人到底拥有什么？ | 一份衍生合约或经济敞口，不是股份 | 新一代 Stock Tokens 改为由托管股份支撑（初始 1:1）的债务证券（第 8 章） |
| 发行人有没有发言权？ | 没有，代币化不需要发行人同意 | 美国证监会 2026 年 9 月的豁免要求通知发行人、给 30 天异议期（第 11 章）；AMC 公开反对（第 9 章） |
| 监管机构怎么看？ | 立陶宛央行问询，结论未公开 | 欧盟、英国、美国分别形成了不同的路径（第 11、12 章） |
本书把这三个问题称为代币化的“三问”：权利、同意、监管。 每一个想要代币化资产的机构，迟早都要回答这三问；Robinhood 只是第一个在聚光灯下回答的大型券商。
第一代股票代币：只能留在 App 里
戛纳推出的欧盟股票代币，后来被 Robinhood 改名为 Classic Stock Tokens（经典股票代币）。按 Robinhood 欧洲公司的说明，它们是“你与 Robinhood 欧洲公司之间的衍生合约，按标的证券的价格定价，但不赋予对标的证券的任何权利”。
这一代产品有一个重要限制：它们只能在 Robinhood App 内交易，不能转出到外部钱包。也就是说，用户在 App 里看到的是“代币”，但这些代币并不在用户自己的钱包里，也不能进入去中心化金融。
这正是一年后新一代 Stock Tokens 要解决的问题：
| 维度 | 第一代（Classic，2025） | 第二代（Stock Tokens，2026） |
|---|---|---|
| 法律形态 | RHEU 与客户之间的衍生合约 | Robinhood Assets (Jersey) 发行的代币化债务证券 |
| 支撑 | 价格挂钩 | 由美国托管人持有的标的股份支撑（初始 1:1，此后随 multiplier 调整） |
| 能否转出 | 不能，只能在 App 内 | 能，标准 ERC-20，可进钱包、进 DeFi |
| 覆盖地区 | 欧盟 30 国 | 120 多个国家（美国、英国、加拿大等除外） |
| 所在链 | Arbitrum One | Robinhood Chain |
| 数量 | 200+ 起步，2026 年扩至 2,000+（据报道） | 约 200 只（2026 年 10 月） |
从“App 里的代币”到“钱包里的代币”，是 Robinhood 上链真正的分水岭。 前者只是把股票换了一种记账方式，后者才让股票进入了一个 Robinhood 不完全控制的开放环境。这也意味着，从第二代开始，Robinhood 必须面对开放环境带来的一切：meme、套利、机器人、合规和发行人的反对。
如果你在规划代币化项目
- 先回答“三问”，再做产品。权利、同意、监管三个问题，哪一个没有答案，就会在上线后以危机的形式被问到。
- 区分“App 内代币”和“钱包内代币”。前者是会计格式的变化，风险可控；后者是进入开放市场，需要完全不同的合规与风控设计。
- 私营公司的代币化，几乎一定需要发行人配合。私营公司股份普遍有转让限制，没有发行人同意的结构，很难长期成立（第 10 章）。
一句话结论
戛纳发布会证明了 Robinhood 想把股票搬上链；OpenAI 的一纸声明证明了，搬上链的不只是股票，还有权利、同意和监管这三个老问题。
本章数据来源
- Robinhood 新闻稿《Robinhood Launches Stock Tokens， Reveals Layer 2 Blockchain…》（2025-06-30）：戛纳发布内容、Tenev 原话
- OpenAI Newsroom 在 X 上的声明（2025-07-02），经 Finance Magnates、CNBC 转载
- CNBC《Robinhood stock tokens face scrutiny in the EU after OpenAI warning》（2025-07-07）：立陶宛央行问询
- Robinhood 欧洲公司《Private Company Stock Token Giveaway Terms》：OpenAI 代币的对冲结构
- Robinhood 新闻稿（2026-07-01）披露段：Classic Stock Tokens 的法律形态
- eco.com 汇总（2026-05，引 Robinhood 欧盟页面）：Classic Stock Tokens 扩至 2,000+ 只，二手
- Robinhood Chain 文档《Stock Tokens》：第二代股票代币结构